连平：新一轮猪周期及其对CPI的影响

猪肉是中国居民最主要的肉类消费，食品尤其是猪肉的价格对中国的CPI篮子影响很大猪的周期表现为猪价的周期性波动，其本质是供求关系的变化从2006年开始，猪价经历了四个周期猪一个完整的周期跨度约4—5年，通常会经历上升期，下降期和触底期长期来看，需求端总体稳定，猪肉价格走势主要由供给端决定供给本身的周期性是由生猪养殖周期决定的从产业链来看，影响生猪供给的主要因素包括养殖成本，疫病，气候变化，政策干预等疾病，极端天气等突发因素具有随机性和不可预测性，往往是猪肉价格剧烈波动的重要推手

图表1:2006年以来农产品市场猪肉价格

今年3月底以来，生猪价格持续上涨22个省市生猪平均价格从第11周至第26周一路飙升，累计涨幅达91.5%猪肉价格波动上涨至28.43元/公斤，涨幅为50.2%不断上涨的猪价引发了业内关于新一轮猪周期是否已经开始的热议

1.目前哪些因素影响猪的周期运行。

在新冠肺炎疫情的影响下，猪肉市场呈现供需紧平衡的局面上半年以来，我国多地疫情反复，导致部分地区出现被动壁垒此外，运输成本增加，流通效率降低，市场供给相对不足封闭管控期间，民众出行受到限制，东北，华东，华南部分地区终端需求受到抑制但疫区居民囤货需求增加，导致短期猪肉价格大幅上涨伴随着疫情边际影响逐渐减弱，复工复产加快，前期积压库存投放市场，供给修复速度快于需求，物价下行压力再次阶段性显现下半年仍不能排除部分地区再次爆发的可能但目前我国疫情防控已趋于常态，再次出现大规模疫情反弹的可能性不大此外，下半年猪肉需求将出现季节性反弹，市场总体供需将趋于平衡

极端天气增加猪价不确定性二季度暴雨，洪水，台风，高温等极端天气频发，影响生猪屠宰，销售和运输，导致市场供应紧张但高温天气对猪肉消费抑制较强，终端需求没有很好跟进，成为制约猪价上涨的主导因素6月份，22个省市猪肉平均价格比5月份下降8个百分点，生猪平均价格比5月份下降10个百分点需要警惕的是，暴雨，洪水等天气可能对养殖场造成严重破坏，增加仔猪死亡率同时，极端天气后容易诱发疫情，加剧养殖端的养殖风险，从而增加市场供应的不确定性三季度末极端天气概率下降，生猪出栏节奏趋于正常，需求端表现依然疲软，猪价有下行压力第四季度猪肉消费旺季，需求会有所提振，而冬季仔猪死亡率较高加上去年的产能，下半年生猪供应会减少，猪价可能会再次上涨

俄乌冲突受多重因素影响，国际能源和粮食危机持续发酵，通过进口效应带动国内饲料，化肥等行业原材料价格上涨，导致养殖成本上升2020年以来，受新冠肺炎疫情和极端天气影响，国际粮食价格持续飙升今年2月爆发的俄乌冲突进一步加剧了全球粮食危机中国大豆进口依存度超过80%，近30%的进口玉米来自乌克兰受国际玉米和大豆价格分别上涨27%和23%的影响，上半年国内玉米和豆粕价格分别上涨4%和19%猪饲料以玉米和豆粕为主，所以上半年育肥猪饲料价格上调了6%同时，由于国际能源价格，国内石油和化工价格以及化肥生产成本的上涨此外，俄乌冲突导致化肥贸易减少，粮食种植成本增加，最终传导到养殖端养殖成本的上升降低了农民的养殖意愿今年3月育肥猪饲料价格环比上涨3.5%，相应的，能繁母猪存栏量环比下降3.3%，成为去年7月产能开始减少以来的最大降幅受投资者对美联储加息导致全球经济衰退日益担忧的影响，6月份以来，原油，农产品等国际大宗商品价格从高位明显回调，国内保供应，稳物价政策持续发力，一定程度上缓解了国内现阶段输入性通胀压力但下半年，俄罗斯和乌克兰局势仍不明朗伴随着欧洲国家与俄罗斯的能源协议陆续到期，制裁与反制裁冲突升级，降温增加能源需求，国际能源价格可能再次被推高，并继续传导至农产品价格极端天气持续，冬季可能再次出现拉尼娜现象，乌克兰秋粮将大幅减产，欧洲干旱阻碍粮食运输，市场供应紧张预期进一步发酵，粮价易涨难跌预计下半年国际粮价将震荡攀升，对国内生猪养殖成本继续形成上行压力

市场中的非理性超调行为加剧了供给障碍和价格波动虽然最近几年来生猪规模化养殖程度逐渐提高，但在当前和未来相当长一段时间内，中小型散养户仍是我国生猪养殖业的主体因为中小型散养户在信息获取，成本管理，抗疫病和市场风险能力，资金实力等方面普遍较弱，产能调整在外部冲击下容易大起大落，出现明显的追涨杀跌倾向，导致短期供给和价格出现较大波动4月份以来猪价大幅上涨的主要原因是中小养殖户在市场价格上涨的鼓动下二次惜售育肥虽然市场预期在市场调控部门的调控下趋于稳定，但从中长期来看，养殖户的非理性行为无法完全避免且具有不确定性，其生产经营的稳定性仍是影响生猪周期运行的重要因素借鉴国际经验，伴随着生猪养殖规模的提高，大型养殖企业具有成本和资金优势，抗风险能力强，产能调整会相对稳定，甚至具有前瞻性比如猪价大幅下跌时，一些效益较高的大型猪企会选择加大补栏力度，导致周期底部去化时间延长在没有疫病和人为干扰的情况下，猪价的波动幅度也会减小，这纯粹是自然周期主导的

为有效缓解生猪和猪肉市场价格周期性波动，2021年6月，国家发展改革委等部门联合发布《完善政府猪肉储备调控机制保持猪肉市场价格稳定工作方案》，在猪肉价格下跌或过度上涨时启动预警，适时通过临时收储或储备措施进行调节去年7月以来，面对生猪价格的过度下跌，国家发改委多次发布猪粮价格过度下跌预警，引导养殖户根据市场情况及时将生猪产能保持在合理水平，同时，积极开展收储托市中央层面共挂牌收储14批冻猪肉48万吨，督促各地同步收储今年7月初，针对近期生猪市场出现的盲目打压，惜售等非理性行为，国家发改委开始投放中央猪肉储备，并指导地方及时投放储备，形成调控合力，防止生猪价格过快上涨伴随着调控机制的不断发挥，市场的非理性超调得到了一定程度的抑制，从而对产能自然减少导致的猪价周期性波动造成的扰动较小，猪周期的启动，上涨和下跌相对平稳

在上述因素的综合影响下，本轮猪周期正呈现出一系列新特点:一是周期持续时间可能延长至5~6年，二是影响供给侧的不确定因素增加，猪价短期波动更加频繁，或出现阶段性逆周期波动现象，第三，成本上升不断抬高生猪养殖的盈亏平衡点，第四，宏观经济和地缘政治因素对猪价高企和触底时间的影响更为显著。

2.新的猪周期什么时候开始。

目前影响猪价走势的核心供求关系没有明显改变，猪肉价格仍处于底部震荡阶段第四轮猪周期从2021年9月结束至今，已经持续了10个月今年4月以来，猪价上涨势头强劲，超出市场预期有业内人士认为，新一轮猪周期的上行拐点已经出现但4月份以来，猪价表现多为短期情绪因素导致养殖户非理性惜售，二次育肥目前猪肉市场供应水平仍处于历史较高水平

国家统计局最新数据显示，当前生猪产能总体稳中向好，市场供应充足上半年，全国生猪存栏36587万头，同比增加2845万头，增长8.4%2021年6月，能繁母猪存栏量达到4541万头之后由于猪粮比持续低于6，养殖户亏损严重，产能开始逐渐降低截至今年4月，能繁母猪4177万头，较去年高点下降8%左右由于近期猪价反弹，养殖户亏损减少因为对后市的乐观，养殖户补栏积极性提高，5—6月能繁母猪存栏量持续回调，6月底为4277万，仅比去年高点下降6%，与前两轮去化相比，去化的程度远远不够2015年和2019年开始的两轮猪周期，在去化达到20%时，都出现了根本性的拐点所以目前市场容量比较充裕，还有进一步转型的空间伴随着前期压栏产能的逐步释放和二次育肥，可能会出现阶段性供大于求的现象，导致猪肉价格再次回调面对高位运行的成本压力，养殖企业去产能有望再度开启

此轮猪价筑底可能会持续到三季度末，四季度可能会出现新一轮猪周期启动信号2021年7月能繁母猪存栏量出现拐点，产能下降到今年4月由此导致的生猪供应减少将从今年第二季度持续到明年第一季度由于2021年9—12月能繁母猪出栏速度较快，从养殖周期推断，今年7—10月生猪出栏将明显下降，推动猪价上涨7月第一周，生猪和猪肉价格继续大幅上涨，但进入7月中旬后，价格开始震荡走低究其原因，从供给端来看，7月初，国家发改委约谈大型生猪企业屠宰企业，释放猪肉收储信号养殖端价格认同情绪改善，生猪供应呈现放量表现，猪价下行压力加大从需求端来看，7—8月是猪肉消费淡季，而国内很多地方的零售猪价已经飙升至40元/公斤，引起市场抵触情绪，进一步抑制消费因此，短期内猪肉价格缺乏进一步支撑但考虑到近几个月价格中枢上移，短期内很难有明显的下跌目前来看，猪肉价格可能已经进入周期性波动期一旦储备肉正式投放，猪肉价格将震荡下跌预计伴随着9—10月消费需求的季节性恢复，以及国际粮价上涨导致的养殖成本上升，新一轮猪周期启动信号可能在三季度末或四季度初出现

图表3:能繁母猪存栏量的变化

农业部划定的能繁母猪存栏的绿色合理范围是4100万头母猪的95%至105%，即3895万头至4305万头母猪在中央产能调控机制正常运行的背景下，本轮拐点的产能节点可能在4000万头母猪左右参考过去两轮猪周期去产能，通过对后续去产能速度的不同假设，预测新一轮猪周期拐点将在中性情景下的四季度出现

图表4:新猪周期拐点预测。

新猪周期价格涨幅不太可能超过上一次，预计在45%左右中性假设下，猪价峰值可能在39元/斤上一轮猪周期猪价创历史新高，主要是非洲猪瘟叠加了禁限政策能繁母猪存栏量锐减50%左右，供需矛盾短时间内迅速扩大相比之下，前几轮生猪养殖周期，都是由于养殖亏损，行业产能自然出清导致的周期性常规供需缺口国家发改委明确提出，十四五期间，全国能繁母猪存栏稳定在4300万头左右，最低存栏不低于4000万头以能繁母猪存栏量变化率作为核心调控指标当月度同比变化率超过5%时，采取预警引导，鼓励猪场加快二元母猪补栏或淘汰低产母猪等措施，促进能繁母猪存栏量回归合理范围在供应保障中央调控机制的正常运行和生物防疫的加强下，后续产能大幅缩减的可能性不大

经验表明，伴随着猪肉价格逐渐见顶，能繁母猪的去肥率会逐渐减缓，最终达到零这一轮去产能会和以往不一样一旦去产能降到农业部界定的合理区间以下，在中央调控下就会终止，之后可能会维持小幅波动或者增产由于2019年非洲猪瘟导致产能快速下降，基于2015年常规猪周期上升期月均去化率假设，预计新一轮猪周期价格涨幅可能在40%左右

图表5:新猪周期峰值时间及价格上涨预测

基于养殖成本的上涨，猪价中枢已经抬高近期猪价回升有三种情景:乐观假设下，猪价达到目前的32元/公斤水平后将稳定，在悲观假设下，猪价已经回调到非理性上涨前的水平，即3月22元/公斤，中性假设下，猪价调整到27元/斤后将开始上涨在三种不同情景下，新一轮猪周期价格峰值预测结果分别为46元/公斤，31元/公斤和39元/公斤

3.这次猪周期会对CPI产生什么影响。

猪肉价格走势与CPI走势高度相关中国的CPI由食品和非食品项目组成，权重分别约为30%和70%非食品类项目权重较大但价格相对稳定，对CPI波动影响不大，食品类虽然权重较小，但其价格波动和对CPI的影响相对较大中国猪肉是居民最重要的肉类消费品2021年，猪肉在CPI中的平均权重同比为2.3%作为单一商品，价格在CPI篮子中的权重较高同时，猪肉价格的波动远大于CPI篮子中的其他商品2010年以来，CPI猪肉的同比标准差约为33，波动性远高于CPI其他关键分项同时，猪肉在CPI篮子中的权重也伴随着猪肉价格的上涨而增加，从而形成乘数效应，对CPI的走势产生更加显著的影响此外，猪肉价格上涨会通过替代效应传导到其他畜禽和水产品价格，这些产品在CPI中的权重较高

图表6:CPI猪肉同比走势与CPI一致。

年内猪肉价格变动可能不会对CPI构成较大的上行压力从猪周期的变化规律以及能繁母猪等先行指标来看，下半年猪价中枢可能上调，从而推动CPI增速走高预计四季度开始新的猪周期，价格涨幅应该相对温和，对CPI的抬升作用整体可控此外，最近几年来，非食品项目尤其是居住和交通通信对CPI的贡献不断增加，基期轮换后权重也有所上调但猪肉的重量明显低于上一个基期2021年1月猪肉权重比2020年12月下降约2.3个百分点，猪肉价格上涨对CPI的拉动作用相对较弱上半年，猪肉平均价格下降33.2%，影响CPI下降约0.63个百分点基于此，上半年猪肉的平均重量估计为1.9%左右伴随着猪周期启动价格的大幅上涨，猪肉的重量将进一步上升结合上一节猪肉价格振幅预测结果，新一轮猪周期价格上涨可能推动CPI同比上涨0.9~1.1个百分点

下半年，中央调控效果逐步显现，养殖户出栏意愿增强，前期栏产能逐步释放，猪肉消费季节性偏弱8月份猪价大概率延续7月中旬以来稳步回调的走势但由于去年物价基数较低，猪价同比对CPI仍有一定支撑三季度末，伴随着猪周期的开始，猪价可能开始上涨尽管6月以来国际原油价格波动带动国内成品油价格下跌，但原油绝对价格仍处于较高水平下半年，石油需求将逐步回升，欧洲石油供应短缺状况难以缓解，国际油价仍将高位运行综合来看，第三季度CPI翘尾因素小幅回落至0.8%，第四季度大幅回落至—0.1%预计下半年CPI将保持温和上涨态势，9月份可能超过3%四季度翘尾因素可以在一定程度上对冲猪油的共振，CPI仍可能控制在3%以内

展望2023年，服务与猪油共振带来的通胀压力不容小觑伴随着疫情消退，7月份核心CPI环比增长0.1%，连续两个月上涨，服务消费尤其是线下服务消费出现回暖迹象机票，旅游和酒店住宿价格环比分别上涨6.1%，3.5%和5.0%国内精准疫情防控和消费刺激政策逐步落地，下半年核心CPI上行压力加大核心CPI的上涨叠加了猪周期的启动和国际油价高企的影响下半年CPI涨幅会高于明年上半年，对明年的翘尾因素影响很大明年上半年，CPI中枢可能会比今年明显上移3%左右

警惕猪价周期大幅波动带来的风险虽然新猪周期对整体通胀压力不大，但是这个周期的不确定因素很多一是疫情反复，二是复杂多变的世界政治经济形势对国际大宗商品价格的影响，第三，市场供需的博弈，养殖端和屠宰端的博弈，第四，国内消费修复和服务业通胀压力这些不确定因素将导致短期内猪肉价格出现超预期波动，给物价稳定运行带来一定挑战